YINSON –浅谈生意模式
作为马股最伟大的企业之一，Yinson股价在过去10年增长80倍左右，为股东们带来丰厚的回酬。不过，市场上仍有很多投资者对其生意性质不了解，总是认为与油价走势挂钩。今天就和大家一起探讨其生意模式。
📌 主要从事海上浮式生产储油船 (FPSO) 行业，为客户量身定做采油船，之后再收租一段期限，也就是类似产业发展商和产托的结合。这些船主要用于海上石油等资源的开采、加工、储存和外运。
📌 在采油方面，上游业者一般上有2种选择。其一，建造固定的采油设备在油井上，不过在挖完之后必须拆除。其二，使用流动的FPSO，可以在挖完之后，转移至其他油井。
📌 将FPSO外包给第三方之所以那么重要，主要因为上游油气开采业者不必投资巨额在打造船，就连全球最大的Aramco旗下也没有本身的FPSO团队。道理其实就像芯片生产商将封装一环交由第三方负责，被公认为更便宜以及更快速。
📌 由于FPSO生意的资本开销非常庞大，无论是客户、银行或者类似Yinson的造船方，都需要承担相当大的风险。一般上签署的租船合约长达10-15年，外加几年的续约条例。如果在租期结束后，客户发现新的石油储备，那可以选择续约。
📌 最关键风险在于合约上的细节，而不是最终的合约价值，尤其是故障停运期间的罚款，以及未能准时交付的罚款。一座油田的开采需要政府颁发的经营权，假设FPSO因某种原因在1个月内无法采油，上游业者就失去1个月的收入，而经营权结束后的收入则归国家。
📌 一些上游企业曾经因为签署的FPSO期限不长，在期限结束后，被FPSO业者掐脖子，要求提高租船的价格。一般上，上游企业没有其他选项，惟有接受最新的条款，因为市场短时间内很难再找到相似性能的FPSO。
📌 值得一提，Yinson创业初期是一家以卡车 (Lorry) 为主的运输企业，之后才进军FPSO行业。起初很难说服各界，直到完成2个项目后，才逐渐获得市场的认同。
📌 市场总是以银行贷款来评价Yinson的处境，其实只要准时偿还，债务高并不可怕。在项目融资方面主要采取20%资本以及80%贷款。在建成FPSO之后，将卖出项目的部分股权套现，之后再重新融资。
📌 以旗下一个造价10亿美金的项目为例，Yinson首先自行掏腰包投入2亿，剩余8亿向银行贷款。在交付FPSO后，以1.2亿卖出26%股权，也就是说整个项目的价值定在约4.5亿。那时候Yinson已拿回当初投入2亿的1.2亿。之后，与银行进行再融资活动，拉长供期的同时，也不需要再担保这个项目的贷款，因为项目本身已有能力创造现金。
📌 最佳衡量FPSO业者的债务标准就是参考贷款除于现金利润的比例 (Debt/EBITDA)。Yinson目前旗下有7个项目，其中4项已完全清空债务。要知道，在过去10年只进行过一次大规模的附加股筹资活动，足以显示出公司的管理方面非常有实力。
📌 FPSO项目的核心价值在于准时建造完成，以及在预算之内。就算早期签了合约，事实上也没创造任何价值。
📌 其客户都是全球知名的上游业者，如Petronas、Petrobus、PetroViet等等。曾经面对一些挑战，就是客户开采的油井产量不如预期，不过最终仍按合约给钱，直到租船期限结束。
📌 油价涨跌对FPSO业者的影响不大，因为签署的都是长期合约。最直接冲击的就是市场上能竞标的项目。目前，Yinson正在竞标3个项目。由于实际的竞争对手仅有1-2家，有的项目更只有Yinson一家，因此胜出的概率非常大。
总结，Yinson是一家非常优秀的企业，现金利润从10年前大约RM50m增长至目前RM1.2b，增幅非常惊人，如今仍还在增长当中。
目前，旗下的累计合约价值多达USD10b，也就是未来将会收到的现金，不过市值却只有区区的USD1b+。绝对是一家值得长期投资的企业。
#YINSON
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