DIALOG (7277) 戴乐集团 DIALOG GROUP BERHAD

戴乐集团 （DIALOG, 7277）是大马数一数二为油气行业提供技术服务的公司。于1984年成立， DIALOG 目前的业务何其庞大，直接横跨了油气上、中、下游行业，更是进军石油化工 （Petrochemical Industry）的业务 。DIALOG 的总部位于吉隆坡，但公司的足迹遍布全球，其业务涉及了新加坡、泰国、印度尼西亚、菲律宾、中国、澳洲、纽西兰、沙特阿拉伯和阿拉伯联合酋长国 (UAE) 。
DIALOG于1996年5月上市，四年后，也就是2000年3月转至大马主板交易，更是成功于2018年6月挤入马来西亚吉隆坡综合指数 (FBM KLCI) 的30大成分股之一，可见公司的崛起与成长速度非常快，非笔墨能容。
目前旗下拥有 2900位员工。DIALOG 的顾客有：Shell, Petronas, Exxon Mobile, Nippon Oil, Talisman 等等，更是和各国的油气公司合作。根据 malaysiastock.biz，DIALOG 的 ROE 是 15.31%， 5 year CAGR Revenue 为 -1.3%, 5 year CAGR PAT 为 19.9%。

公司产品与服务 

在开始讲解 DIALOG 的业务之前，先和大家讲解一下油气行业的上、中、下游行业。油气行业在投资界被誉为最复杂的行业，原因是因为从石油开采到运输、提炼、销售是一个漫长的过程。先讲解上游行业，上游行业是专指一些负责勘探、开发与生产石油的公司。这类公司通常的开销庞大，因为需要高超的技术去探索在海底的油田，然后需要用精细的技术在海底底层钻洞，再用输管把石油开采至海面上。
至于中游行业的公司 则负责把开采上来的石油从海中央运输至炼油厂。运输方式包括管道输送、油轮输送等。同时，他们也负责把处理过的石油储存至油罐里，用于交易。下游公司则负责把这些经过简单处理的石油再进一步提炼至我们看到的柴油、汽油、煤油、沥青等精炼产品 (Refined products)

DIALOG 集团的业务涉及了上、中、下游。先从上游说起，DIALOG 的上游业务是为上游开采提供技术辅助。目前DIALOG 的上游业务手上有两个合约，即：
1. 油田服务合同 (Oilfield Services Contract) 
通过旗下的子公司，Halliburton Bayan Petroleum Sdn Bhd, DIALOG 需要为 PETRONAS Carigali Sdn Bhd位于砂拉越的 Bayan Fields增强生产活动，石油开发和对油田做出前景评估，以增加公司的可采储量。这个合同的期限是24年，于2036年截止。
2. 生产分成合同 （Production Sharing Contract） 
DIALOG 集团和PETRONAS Carigali Sdn Bhd, E&P Malaysia Ventures Sdn Bhd 和 ROC Oil Company Limited 合作共享位于砂拉越的 D35, D21 和J4 三个油田。合约内容是DIALOG 负责重建油田设施和提高石油采收率，同时提高整个 PSC 合约的寿命。合约期限是20年，将于2034年截止。
当初 DIALOG 决定涉及上游行业是因为这些合同拥有非常长的期限，可以为公司锁定长期的收入。

DIALOG的中游业务则包括了设计、建造、拥有和操作独立存储油桶与工业码头。所储存和处理的原油包括石油、液化天然气 （Liquefied Natural Gas）和精炼产品 (Petrochemical Products)。DIALOG的中游资产位于大马和沙特阿拉伯，具体位置请参考下图：

其中最值得留意的，就是位于柔佛 Pengerang 的资产。新加坡目前是全球第3大精炼产品中心，拥有大约10 mil mᵌ 的独立储存容量，而目前邻近的柔佛只有大约 4 mil mᵌ 的独立储存容量。因此，管理层预测未来10年，东南亚这个地区对于石油精炼产品的需求将会提升60%，再加上Pengerang 这个地区的地理位置非常好。第一，它在国际航海路线的旁边。第二，它是一个深海区域，可以供大型石油轮船 (Very Large Crude Carriers) 停泊。第三，这个地区邻近新加坡，也不受到海啸和地震等天灾的影响，因此成了管理层的首选。
至于 DIALOG 的下游行业，则专研综合型技术服务。DIALOG的下游业务拥有为客户提供良好服务的经验，业务也遍布本地和世界各地。 这些综合技术服务包括：
• 工程，采购，建筑和调试 (EPCC) 
o 这个业务主要负责为石油和天然气精炼产业 (Petrochemical Industry) 建筑和维持工厂，和 Serbadk 是同一个业务。其中一个业务覆盖了 Pengerang Terminal Project
• 专业产品与服务（Specialist Products & Services） 
o 这个业务负责和其他油气公司如大马的Shell, Nippon Oil, 泰国的 PTTEP, Coastal Energy 等合作，提供精炼产品技术服务
• 工厂维护和催化剂处理服务 （Plant Maintenance & Catalyst Handling Services） 
o 主要负责精炼产品工厂长期的操作、维护和催化剂处理
• 制造 ( Fabrication) 
o 为工厂和上游机械制造工艺生产设备
• 数字技术与解决方案（Digital Technology & Solutions） 
o 使用专业的科技技术提供解决方案，并以现代化的流程提高工作效率

管理层分析

Tan Sri Dr Ngau Boon Keat – Executive Chairman 执行主席

Tan Sri Dr Ngau Boon Keat 今年71岁，是 DIALOG 的创办人之一。他从1990年担任执行主席至今。Tan Sri Dr Ngau 更是 Pengerang Independent Terminals Sdn Bhd 的主席，也是 柔佛 Petroleum Development Berhad 和 East Coast Economic Region Development Council 的成员之一。 

Chan Yew Kai – Executive Deputy Chairman 执行副主席 
Chan Yew Kai 今年65岁，从2005年开始担任执行副主席至今。他曾在马来亚大学就读化学工程。目前是大马 Institute of Engineering 的成员之一。他于1993年加入 DIALOG 担任经理，而后被升职为 Dialog System (Asia) Pte Ltd 的 CEO。他在石油行业拥有41年的工作经验。

Chew Eng Kar – Director, Corporate Services 企业服务总监 
Chew Eng Kar 今年60岁，从1992年开始加入 DIALOG 至今。他曾担任集团财务经理，而后升职为总经理，再升职成为集团财务总监。他在英国考得 ACCA，目前是大马 Institute of Accountants 的成员之一。

根据2019年年报，DIALOG 所给出的管理层薪金是 RM 19.091 mil, 占据了公司PAT RM 552.3 mil 的3.45%，属于可接受范围。

DIALOG 拥有 14,919 位股东，其中拥有 100,001 票数以上的有 1570位，占据了97.65%，剩余2.35%的流动票。30大股东里面 Tan Sri Dr Ngau Boon Keat 占据了 19.22% 的股份，都是通过 Azam Utama 和 Wide Synergy 这两间公司间接获得。第二位大股东就是 Employee Provident Fund Board, 占据了公司 8.76% 的股份。其他大型基金如：Kumpulan Wang Persaraan, Amanah Saham Bumiputera, Vanguard Total International Stock Index Fund 等等也是 DIALOG 的 30 大股东之一。

财务状况 

以上是 DIALOG 5年公司的财务状况。DIALOG 的营业额从2015年的 RM 2,358 mil 上升至 2017年的 RM 3,393 mil 之后，在2019下滑至 RM2,386 mil。5年 Revenue CAGR 为 0.24%。至于税前盈利PBT 则从2015年的 RM 370 mil 一路稳定上升至2019年的 RM 653 mil, 5 年 PBT CAGR 为 12.03%, 看来管理层对于成本控制很好，外围环境影响不了公司的盈利。2018年的PBT Margin 为20.18%，对比2019年的 PBT margin 27.36% 进步了许多。CAGR 数据和 malaysiastock.biz 有差别是因为 malaysiastock.biz 走的是 Trailing 12 months （TTM）。
DIALOG 的 ROE 5年保持在10%以上，平均ROE为 14.12%，代表公司管理层效率良好。Current ratio 却从2015年的 1.91 跌至2019年的 1.50, 虽然目前还是保持在1以上，再加上公司从原本的 net cash company 转至 gearing ratio 0.2, 所以还是需要观察公司的债务走势。

• 根据2019年年报，DIALOG 的营业额是 RM 2.386 bil, 对比2017年的 RM3.110 bil 减少了 RM 0.724 bil (大约下滑了 23.28%)。营业额下滑的主要原因是 DIALOG 的 contract revenue 减少了 RM0.908 bil, 而 DIALOG 进账的时候采用了 transferred over time 的方式，也就是钱是跟着工程的完成度获得的。 

• 税前盈利则从2018的 RM628.092 mil 增加至2019年的 RM 652.996 mil, 上升了 RM 24.904 mil （大约上升了 3.96%）。2018年的 PBT margin 为20.19%，2019年的 PBT Margin 为 27.36%，两者相差了 7.17%。税前盈利增加的原因除了销售成本减少，还有因为公司的中游和下游业务贡献了较高的盈利。 

• 资产负债表里，Tank Terminals 的发展资金从 RM 306.018mil 增加至RM 631.970 mil，增加了RM 325.952 mil （+106%）。 

• 至于短期资产里的应收账款从原本的 RM 767.883 mil 增加至RM 927.180 mil （+20.7%），那是因为工程那边有价值 RM458.92 mil 还没有收回来。 

• 现金方面， DIALOG在2019年的现金从 RM1.264 bil 减少至 RM884.403 mil (大约下滑30%) 

• DIALOG 的长期借贷从2018年的 RM 1.232 bil 增加至 RM 1.318 bil (大约增加了6.9%)，而短期借贷则从 RM377.542 mil 减少至 RM356.188 mil , 减少了 RM21.354 mil (下滑5.6%)。 

运营现金流量表里，虽然 DIALOG 所获得的税前盈利对比 2018 年增加了
RM24.904 mil，但由于应收账款从原本的流入 RM40.617 mil 变成流出 RM
172.937 mil, 两者相差了 RM 213.554 mil, 导致最终净运营现金数量从 2018 年
的 RM 441.65 mil 减少至 RM334.298 mil (减少了大约 24.3%)。只要公司成功
收回账目，相信未来并不会成大问题。

• 投资现金流里，DIALOG 花了 RM 325.952 mil 来投资 tank terminals 的发展，对比去年 2018 年多花费了 RM288.833 mil, 预计拿去发展位于柔佛 Pengerang 的工程

• 融资现金流里，公司因为花费了 RM 482.379 mil 来还银行贷款，再加上运营现金流量因为应收账款而减少，导致 DIALOG 2019 年的现金流出 RM397.028 mil

股息历史与潜在估值

DIALOG 集团从 2006 年开始就宣布实行 dividend policy，把公司 40% 至
60%的盈利派发给股东。DIALOG 从 2016 年开始所派的利息逐渐增长，但以当前股
价来看 DY 只占据了 1.14%， 比定存还少。
估值的话，目前公司连续两个季度的 EPS 为 5.74 仙。一年的 EPS 为 11.48
仙 。平均 PE 为 YINSON (PE = 27) + SERBADK (PE = 9.88) + DIALOG ( PE =
30.95) = 22.61。
PE x EPS = 11.48 仙 x 22.61 = RM2.59
DIALOG 虽然在 MCO 期间仍然营业，但考虑到由于是在油气行业，预测公司下两个
季度的 Revenue 大约减少 15%，也就是未来 EPS 下修至每个季度 2.53 仙。
合理价 = （5.74 + 2.53 +2.53）x 22.61 = RM 2.44

行业趋势与挑战

DIALOG 公司最大的挑战，在于它身在油气行业，尤其是业务涉及了上、中、
下游， 因 此 所受的波及是全面性的。根据美国 的 Energy Information
Administration （EIA）预测，2020 年的第一和第二季的石油供应过剩可能达到每日
570 万至 1140 万桶。虽然 OPEC+ 国家和美国等国家已经同意减产，但减产数量跟
不上需求下跌的步伐，因此这个石油供应过剩的问题依然存在一定的危机，不可忽视。
以技术面来观看的话，Brent Oil 从 2019 年 5 月的 USD 73.40 开始一路下滑至
USD 26.61, 价格下滑了大约 63%。根据大马投行分析员，今年油价预测下修到每桶
35 至 40 美元，而艾芬黄氏资本分析员则把今年油价预期保持在每桶 30 到 35 美元水
平。今年油气行业何去何从，情势依然不明朗，所以不建议大家在这个时候投资油气
行业。

技术面走势

• 以上是 DIALOG 一年的股价走势图。DIALOG 的股价从 2019 年 5 月的RM3.00 一路上升至 RM 3.50, 而后股价一直在 RM3.30 至 RM 3.50 徘徊，直到 2 月尾遇到了油价下跌和新冠型病毒的影响才一路从 RM3.27 跌至 RM2.70（大约下滑了 18%）而后反弹至现在 RM3.33 的股价，回归跌势前的价格。

• 目前股价在 10 天和 200 天 MA 之上，MACD 显示上升趋势和 Stochastic RSI更是即将突破超买区域。目前达到了 Bollinger Bands 的上端，如果成功突破，下个 Resistance 是 RM 3.40。

总结

DIALOG 这支股，身为大马 30 大综合指数成分的其中一只油气股，可谓是油气
行业的龙头之一。观看业务的话，DIALOG 并不像 PETRONAS 一样直接涉及石油开
采，而是围绕石油行业做起了工程与维护业务。因此，油价下跌对于他的冲击，并没
有像其他油气公司这样大。再加上 DIALOG 的股价因为有各个国内基金的支撑，流动
票数只有少少的 2.35%，所以是非常难失守的。

观看基本面的话，DIALOG 2019 年的营业额虽然萎缩，但盈利还是持续增长
的，再加上 gearing ratio 低，是油气行业的首选。虽然 DIALOG 每年派息从 2016
年开始逐渐增加，但换算去 DY 只有 1.14%， 还亏过定存。目前国际石油的经济走势
依然不明朗，再加上股价也攀升回去跌落前价格了。种种因素考虑起来，不建议投资
者在这个时间点去投资。

乌龙茶
祝大家投资愉快。买卖自负
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